S-p.su

Антикризисные новости
2 просмотров
Рейтинг статьи
1 звезда2 звезды3 звезды4 звезды5 звезд
Загрузка...

Средневзвешенная и предельная цена капитала

Тема 4. Цена и структура капитала

Оглавление

Цель и задачи изучения темы – ознакомить студентов с основными понятиями, проблемами и концепциями в сфере управления капиталом предприятия, включая управление собственным и заемным капиталом, формирование дивидендной политики, обучить методам принятию решений в данной сфере

4.1. Средневзвешенная и предельная цена капитала

4.1.1. Цена капитала: понятие и сущность

Любой хозяйствующий субъект нуждается в источниках средств для того, чтобы финансировать свою деятельность с позиции перспективы и в плане текущих операций. В зависимости от длительности существования в данной конкретной форме активы компании, равно как и источники средств, можно подразделить на кратко- и долгосрочные. Привлечение того или иного источника финансирования связано для компании с определенными затратами: акционерам надо выплачивать дивиденды, банкам — проценты за предоставленные ими ссуды, инвесторам — проценты за сделанные ими инвестиции и др. Иными словами, источник средств чаще всего не бесплатен, поэтому к нему применимо понятие «цена источника».

Цена источника финансирования – это сумма средств, которую надо регулярно платить за использование определенного объема привлекаемых финансовых ресурсов. Цена источника выражается в процентах к этому объему (годовая процентная ставка). Цена источника – это своеобразная арендная плата за пользование средствами. При этом привлечение одного и того же объема средств, но из разных источников может обходиться фирме (финансовому реципиенту) более или менее дорого.

Если в случае с краткосрочными источниками получатель средств еще может рассчитывать на бесплатность, то любой долгосрочный источник финансирования не является бесплатным: кредитор (финансовый донор), предоставляя свои средства, предполагает не только вернуть их в полном объеме, но и получать по ним регулярный доход предусмотренного размера (иначе нет смысла отдавать свой капитал в длительное пользование). Причем плата за привлечение долгосрочного источника финансирования должна осуществляться в течение длительного времени. Мобилизуя капитал, его получатель надолго связывает себя с определенными расходами, которые надо будет нести независимо от того, успешно ли используется им привлеченный капитал.

Концепция цены капитала является одной из базовых в теории капитала. Она не сводится только к исчислению относительной величины денежных выплат, которые надо перечислить владельцам, предоставившим финансовые ресурсы, но также характеризует тот уровень рентабельности (доходности) инвестированного капитала, который должно обеспечивать предприятие, чтобы не уменьшить свою рыночную цена.

Следует отличать понятие «цены капитала предприятия» от понятий «капитал» и «цена предприятия». В первом случае речь идет о некоторой специфической характеристике источника средств. Цена капитала количественно выражается в относительных годовых расходах по обслуживанию задолженности перед собственниками и инвесторами, т.е. это относительный показатель, измеряемый в процентах. Во втором случае речь идет об абсолютных стоимостных показателях, например величине собственного капитала в той или иной оценке (балансовой, рыночной), величине привлеченных средств, совокупной стоимостной оценке фирмы.

Любая компания обычно финансируется одновременно из нескольких источников. Поскольку цена каждого источника различна, цену капитала коммерческой организации находят по формуле средней арифметической взвешенной. Показатель исчисляется в процентах и, как правило, по годовым данным.

Определение цены капитала не является самоцелью. Во-первых , этот показатель характеризует деятельность коммерческой организации с позиции долгосрочной перспективы. Так, цена собственного капитала коммерческой организации показывает ее привлекательность для потенциальных инвесторов, имеющих возможность стать ее совладельцами. Цена некоторых заемных источников характеризует возможности коммерческой организации по привлечению долгосрочного капитала. Очевидно, что цена источника «Облигационный заем» может быть разной для разных компаний и это, естественно, сказывается на прибыли и доходности. Во-вторых , средневзвешенная цена капитала фирмы является одним из ключевых показателей при составлении бюджета капиталовложений.

Финансовый менеджер должен знать цену капитала своей компании по многим причинам. Во-первых , цена собственного капитала представляет собой отдачу на вложенные инвесторами в деятельность компании ресурсы и может быть использована для определения рыночной оценки собственного капитала и прогнозирования возможного изменения цен на акции фирмы в зависимости от изменения ожидаемых значений прибыли и дивидендов. Во-вторых , цена заемных средств ассоциируется с уплачиваемыми процентами, поэтому, надо уметь выбирать наилучший из нескольких вариантов привлечения капитала. В-третьих , максимизация рыночной стоимости фирмы, что является основной задачей, стоящей перед управленческим персоналом, достигается в результате действия ряда факторов, в частности за счет минимизации стоимости всех используемых источников. В-четвертых , цена капитала является одним из ключевых факторов при анализе инвестиционных проектов.

4.1.2. Цена основных источников капитала

Выделяется пять основных источников капитала, цену которых необходимо знать для расчета средневзвешенной цены капитала предприятия, — банковские кредиты, облигационные займы, долевой капитал в виде привилегированных акций, долевой капитал в виде обыкновенных акций, реинвестированная прибыль. Каждый из этих источников имеет разную цену.

Первый источник – банковские кредиты . Согласно нормативным документам проценты за пользование ссудами банка включаются в себестоимость продукции. Поэтому цена единицы такого источника средств (Цбк) меньше, чем уплачиваемый банку процент.

где r бк процентная ставка по банковскому кредиту;

r п — ставка налога па прибыль.

Второй источник – облигационный заем . Этот источник по сравнению с банковским кредитом имеет более высокий риск, который должен компенсироваться более высокой ставкой. Кроме этого, размещение облигационного займа, как правило, осуществляется с привлечением посредников, что требует затрат, которые также увеличивают цену данного источника. При этом следует иметь в виду, что выплаты дохода по облигациям относятся к внереализационным расходам, т. е. уменьшают налогооблагаемую прибыль.

Таким образом, цена источника «Облигационный заем» приблизительно равна величине уплачиваемого процента с учетом ставки налогообложения:

где Цо – цена источника “облигационный заем”;

Зрд – затраты на размещение и выплаты купонного дохода по облигации;

r п ставка налога на прибыль.

При расчете цены данного источника рекомендуется учитывать влияние возможной разницы между ценой реализации облигаций и их нарицательной ценой. Первая нередко может быть ниже, в частности, за счет расходов по выпуску облигаций и продажи их на условиях дисконта. В этом случае затраты на размещение и выплату купонного дохода находятся следующим образом:

где kо — купонная ставка по облигации (в долях единицы);

N нарицательная цена облигации;

P чистая выручка от размещения одной облигации;

п — срок займа (количество лет).

В развитых рыночных экономиках затраты на размещение облигационного займа обычно составляют около 1 % выпуска, поэтому их величиной можно Пренебречь. Цена источника «Облигационный заем» без учета налогов будет совпадать с купонной ставкой, а с учетом налогов основе рассчитывается по формуле (4.2).

Определение цены собственного капитала основывается на следующих положениях: акционеры в обмен на предоставление своих средств коммерческой организации рассчитывают на получение доходов, которые для предприятия равны затратам по обеспечению данного источника средств. Поэтому цена такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам.

Читать еще:  Маркс капитал критика политической экономии

Цена источника «Долевой капитал в виде привилегированных акций» рассчитывается следующим образом:

где Цпа – цена источника “привилегированная акция”;

Д ожидаемый дивиденд;

Цр рыночная цена акции на момент оценки.

Приведенная оценка может искажаться в случае, если было несколько выпусков акций, в ходе которых они продавались по разной цене. Тогда можно воспользоваться формулой средней арифметической взвешенной. Если предприятие планирует увеличить свой капитал за счет дополнительного выпуска привилегированных акций, то цена этого источника средств (Цпад) может быть рассчитана по формуле (4.5), предусматривающей поправку на величину расходов по организации выпуска, как это упоминалось выше в случае с облигациями

где З — затраты на размещение.

Цена источника «Долевой капитал в виде обыкновенных акций» зависит от возможности предприятия выплачивать дивиденды, которая, в свою очередь, зависит эффективности его работы. Поэтому цена данного источника средств (Цоа) можно рассчитать с гораздо большей условностью. Существуют разные методы оценки, из которых наибольшее распространение получила модель Гордона, в соответствии с которой:

где Д1 первый ожидаемый дивиденд;

Ц р рыночная цена акции на момент оценки;

g заявленный темп прироста дивиденда.

Такой алгоритм имеет ряд недостатков. Во-первых, он может быть реализован лишь для компаний, выплачивающих дивиденды. Во-вторых, показатель ожидаемой доходности, которая является ценой капитала, с позиции компании очень чувствителен к изменению темпа прироста дивидендов. В-третьих, не учитывается фактор риска.

В отношении обыкновенных акций определение стоимости капитала имеет особо важное значение, когда планируется выпуск новых акций. Цена источника «Долевой капитал в виде обыкновенных акций новой эмиссии» (Цаон) используется модификация модели (4.6), учитывающая затраты на размещение акций:

Цаон = Д1/ (Цр(1-Зр)) + g

где Зр уровень затрат на размещение акций в долях единицы.

Теоретически понятно, что цена данного источника несколько выше, чем цена источника «Долевой капитал в виде обыкновенных акций»; причина очевидна — это дополнительные расходы, связанные с эмиссией акций.

Один из самых важных источников – реинвестированная прибыль. Реинвестируемая прибыль мобилизуется максимально быстро и не требует специального механизма, как в случае с эмиссией акций или облигаций. Этот источник обходится дешевле других собственных источников, поскольку не возникает эмиссионных расходов. Он безопасен в смысле отсутствия эффекта негативного влияния информации о новой эмиссии.

Цена этого источника может рассчитываться разными методами, а ее величина легко интерпретируется следующим образом. Полученная компанией прибыль после соответствующих отчислений подлежит распределению среди владельцев обыкновенных акций. Для того чтобы последние не возражали против реинвестирования прибыли, необходимо, чтобы ожидаемая отдача от такого реинвестирования была не меньше, чем отдача от альтернативных инвестиций той же степени риска. В противном случае владельцы обыкновенных акций предпочтут получить дивиденды и используют эти средства на рынке капитала. В некотором смысле реинвестирование прибыли равносильно приобретению ими новых акций своей фирмы. Таким образом, цена источника средств «Реинвестированная прибыль» (Црп) примерно равна стоимости источника средств «Долевой капитал в виде обыкновенных акций» (Цоа).

4.1.3. Средневзвешенная цена капитала

Любая коммерческая организация финансирует свою деятельность, в том числе инвестиционную, из разных источников. Каждый источник средств имеет свою цену как относительную величину регулярных расходов по обеспечению данного источника. С определенной долей условности имеет место следующая цепочка неравенств:

Средневзвешен­ная и предельная цена капитала.

В оценке капитала различают среднюю и предельную стоимость капитала.

Средняя стоимость капитала — это текущая стоимость капитала, т.е. стоимость капитала фирмы, функционирующего в данный момент. Если фирма полностью осуществляет финансирование за счет собственных средств, то для текущей оценки прогнозируемых денежных потоков в качестве ставки дисконтирования используется требуемая доходность владельцев капитала. Она и является стоимо-стью капитала данной фирмы.

Если фирма привлекает заемные средства, то на среднюю стоимость ее капитала оказывают влияние такие факторы:требуемая доходность владельцев заемного капитала;

наличие или отсутствие налоговых льгот по ежегодным платежам за обслуживание заемного капитала;доля заемного капитала в общем капитале фирмы.

Чем дороже заемный капитал (выше его стоимость), тем большую доходность должны обеспечить активы фирмы для ежегодных платежей владельцам капитала.

В этом случае средняя стоимость всего капитала рассчитывается как средневзвешенная стоимость двух элементов капитала: 1с = щ ке/+ + М’Д, где щ и — доли соответственно заемного и собственного капитала (в данном случае ^ = 1 — и^), а к^ и к5 —их стоимости.

При долгосрочных источниках покрытия активов соотношения различных элементов капитала в отсутствие нового капитала сохраняются в течение длительного времени. Но и привлекая новый капитал, фирмы стремятся сохранить целевое соотношение собственным и заемным капиталом.

Оценка средней (текущей) стоимости капитала используется при:

принятии инвестиционных решений, не меняющих существенно риск владельцев капитала (например, ставка дисконтирования для оценки чистого текущего дохода инвестиционного проекта с тем же уровнем риска, что и осуществляемая деятельность, например проекта расширения деятельности или замены действующего оборудования новым);сравнении компаний и принятии решений о слиянии. На-пример, для монополизированной фирмы стоимость капитала будет меньше, чем для немонополизированной, из-за меньшего риска получения денежных потоков и соответственно — меньшей требуемой доходности. По естественным монополиям (добыча и транспортировка газа, нефти, производство электроэнергии, предприятия связи) государство должно регулировать обеспечение получения инвесторами отдачи на вложенный капитал. Такое регулирование предполагает оценку стоимости капитала;

текущей оценке капитала фирмы как ставки дисконтирования денежных потоков, получаемых всеми владельцами капитала;принятии финансовых решений (об обмене старых облигаций на облигации нового выпуска, обоснование величины чистого обо-ротного капитала).Предельная стоимость капитала есть стоимость будущего его приращения (этот капитал еще не функционирует). Под предельной стоимостью любого ресурса понимается стоимость каждой дополнительной его единицы: например, предельная стоимость труда — это затраты по подключению к процессу произ-водства и реализации продукции одного дополнительного работника; предельная стоимость капитала — годовая процентная ставка, которая требуется при увеличении капитала на одну денежную единицу.Фирма не может привлечь неограниченное число работников данной квалификации при фиксированной заработной плате и соответственно невозможно безгранично увеличивать капитал при его постоянной стоимости. Теоретически из-за ограниченности финансовых ресурсов на рынке привлечение каждой новой денежной единицы должно обходиться дороже. Однако до определенного размера капитала стоимость его может не измениться.

Например, если для фирмы условия привлечения заемного капитала — 20% годовых, собственного капитала — 30% годовых и финансовый рычаг — 50%., то реинвестирование чистой прибыли как использование внутреннего источника привлечения капитала будет обходиться корпорации в 25% годовых. Предельная стоимость капитала при неизменной стоимости отдельных элементов равна средней стоимости капитала фирмы вне зависимости от того, какой источник конкретно использовался в данном инвестиционном проекте.

Читать еще:  Формы привлечения иностранного капитала

Различают предельную стоимость различных элементов капитала и предельную стоимость всего капитала. В рассмотренном примере предельная стоимость заемного капитала равна 20%, предельная стоимость привлечения собственного капитала (нераспределенной прибыли) — 30%. Предельная стоимость капитала фирмы составит

0,5 • 20%+0,5 • 30% = 25%.

Стоимость каждой единицы нового капитала определяется предельной стоимостью капитала как средневзвешенной для всех эле-ментов используемых компанией элементов капитала, а не только тех, что покрывают новые активы или проект.

Рассмотрим пример инвестирования средств в который компания

«Орел» предполагает финансировать выпуском облигационного займа. Вся чистая прибыль выплачивается в виде дивидендов. Все необходимые данные представим в таблице. *

Стоимость источников финансирования компании «Орел» Элементы капитала Текущая рыночная оценка элементов капитала, млн долл. Текущая

% Предельнаястоимость, % Обыкновенные акции 1 20 20 Привилегированная акции 0,5 15 16 Облигационный заем 0,5 18 22

Оценка проекта только по стоимости облигационного займа (так же, как, впрочем, и стоимости других отдельно рассматриваемых капитала)

может привести к ряду ошибок:

если проект будет принят, но неудачно реализован^ риск погашения ссуды и ежегодных платежей по ней будут нести владельцы собственного капитала;

значение предельной стоимости облигационного займа равно 22% с учетом всех существующих активов компании, поскольку они являются обеспече-нием займа, гарантией погашения. Если бы собственный капитал компании отсутствовал, то предельная стоимость заемного капитала была бы выше;

элемент капитала — облигационный заем не является специфическим для проекта. Если рассматриваемый проект финансируется за счет займа, то сле-дующий проект придется из собственных источников для сохра-нения финансовой устойчивости. Компания будет стремиться сохранить целевую структуру капитала. Если на текущий момент используется нераспределенная прибыль (собственный капитал), то это позволит в дальнейшем привлекать заемный капитал.

Предельная стоимость капитала, т.е. стоимость вновь привлекаемых ресурсов, рассчитывается как средневзвешенная предельных стоимостей элементов капитала. Взвешивание должно осуществляться ПО целевой структуре капитала. В большинстве случаев используется существующая структура капитала. Так, для приведенного в таблице примера предельная стоимость капитала равна: (20% • 1 + 16% • 0,5 + 22% • 0,5) : (1 + 0,5 + 0,5) = 19,5%.

Предельная стоимость капитала используется при принятии ин-вестиционных решений, связанных с привлечением капитала, из внешних источников. Предельная стоимость капитала может быть выше средней, ниже или равна ей. В ряде случаев с ростом компании (рост ^капитала и объема продаж) привлечение капитала обхо-дится дешевле, предельная стоимость капитала оказывается ниже средней, инвестиционные возможности расширяются. Проекты, до-ходность которых была невысока (ниже средней стоимости капитала), с ростом величины капитала становятся приемлемыми (их доходность превышает предельную стоимость капитала). И наоборот, если увеличение капитала сопровождается ростом его предельной стоимости, то многие инвестиционные проекты должны быть отвергнуты. Для компании выявится оптимальный размер капитала, превышение которого будет невыгодно.

При оценке инвестиционных проектов в качестве ставки дисконтирования должна использоваться предельная стоимость капитала. Если рассматриваемый проект по степени риска отличается от прежних проектов фирмы, то предельная стоимость элементов капитала будет отличаться от их текущей стоимости, а предельная стои-мость всего капитала корпорации — от текущей средней стоимости капитала.

Если не меняется или меняется незначительно (например при расширении действующего то в качестве ставки

дисконтирования может использоваться текущая средняя стоимость капитала. Фактически это означает, что капитал привлекается в виде существующих на данный момент источников. Поскольку текущую стоимость капитала оценить гораздо легче, чем предельную, то на практике при оценке инвестиционных проектов в качестве

ставки дисконтирования применяется текущая средняя стоимость капитала корпорации.

Теории структуры капитала

Целесообразность управления структурой капитала основывается на следующих подходах.

1) оптимальная структура капитала, которая позволяет максимизировать рыночную стоимость компании. В данном случае при использовании средневзвешенной стоимости капитала определяется стоимость вновь привлекаемой денежной единицы для использования данного значения в качестве коэффициента дисконтирования при составлении бюджета капиталовложений. Средневзвешенная стоимость капитала – WACC (Weighted Average Caste of Capital) определяется по формуле:

,

где WACC – цена капитала, %;

Ki – цена i-го источника финансирования, %;

di – удельный вес i-го источника в структуре пассивов, коэфф.;

i – порядковый номер источника финансирования, ед.;

n – общее количество используемых предприятием финансирования, ед.

2) рыночная стоимость компании и стоимость капитала не зависим от структуры капитала. Данная теория, созданная в 1958 году, принадлежит Ф. Модильяни и М. Миллеру. Основывается на примере принципа пирога, который можно разделить по-разному и при этом его величина не меняется.

В данной теории любое изменение структуры источников путем привлечения более дешевых заемных средств не способствует увеличению рыночной стоимости предприятия, поскольку выгода от привлечения дешевого источника сопровождается повышением степени риска.

где V – рыночная стоимость предприятия;

N – операционная прибыль (до вычета налогов);

Kн – стоимость собственного капитала финансово независимого предприятия.

3) структура капитала оказывает влияние на рыночную стоимость компании. Данная теория, созданная в 1963 году, принадлежит Ф. Модильяни и М. Миллеру. Основывается на разнице в значениях стоимости собственного и заемного капитала с учетом экономии на налогах.

где D – величина заемного капитала в рыночной оценке;

Т – ставка налога на прибыль;

Vз – рыночная стоимость аналогичной финансово зависимой компании;

Vн – рыночная стоимость финансово независимой компании.

Средневзвешенная и предельная СТОИМОСТЬ капитала

Под средневзвешенной стоимостью капитала (WACC – Weighted Average Cost of Capital) понимается среднеарифметическая взвешенная стоимости отдельных элементов капитала, определяемая по формуле:

где kj – стоимость j-го источника средств,

dj – удельный вec j-гo источника в общей их сумме,

j — порядковый номер источника финансирования,

n – общее количество используемых предприятием источников финансирования.

Для нормального функционирования организации в долгосрочной перспективе необходимо, чтобы отдача от используемого капитала (норма чистой прибыли по капиталу) была больше, чем его цена. Другими словами, организация должна получать больше, чем платить за привлеченный капитал. Поэтому она может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя WACC. С ним сравнивается показатель IRR конкретного инвестиционного проекта.

Если IRR > WACC, то проект следует принять, если IRR

В экономике предельная цена любого изделия – это цена следующей единицы этого изделия.

Предельная цена капитала(МСС) – это цена добавленного следующего одного рубля нового капитала. Она рассчитывается на основе прогнозных значений расходов, которые компания вынуждена будет понести для воспроизводства требуемой структуры капитала при сложившихся условиях финансового рынка.

При реализации инвестиционных проектов организация, прежде всего, будет использовать нераспределенную прибыль, так как в российских условиях это самый дешевый источник финансирования. Однако он ограничен в объеме, поэтому организация будет вынуждена использовать заемные средства. Это приведет к изменению структуры капитала и повышению риска кредиторов. В результате цена заемных средств с определенного момента начнет расти. Этот момент будет определяться представлениями кредитора о состоянии платежеспособности организации.

Читать еще:  Предельная норма замещения труда капиталом формула

Таким образом, в течение некоторого периода времени цена капитала будет оставаться постоянной даже при наращивании заемных средств, однако, при достижении некоторого критического объема привлекаемых ресурсов, существенно изменяющего уровень платежеспособности организации-заемщика, WACC, как правило, резко возрастает.

Предельная цена капитала позволяет рассматривать процесс формирования ресурсов организации в динамике через цену привлечения каждой дополнительной денежной единицы любой из составляющих капитала. Поясним это на примере. В распоряжении организации имеются следующие источники финансирования проекта ценой 10 млн. д. е. (табл. 5.1).

Таблица 5.1 – Объем и цена источников средств для финансирования инвестиционного проекта

Вид источников средствВозможная сумма, д.е.Используемая сумма, д.е.Удельный вес, коэфф.Цена источников средств, %
Привлеченные средства0,325,0
Заемные средства0,130,0
Нераспределенная прибыль0,620,0
Всего1,022,5

Общий размер капитала, находящегося в распоряжении инвестора, равен 14 млн. д. е. Собственный капитал им используется в полной сумме, привлеченные и заемные средства – частично. Определим WACC:

25% х 0,3 + 30% х 0,1 + 20% х 0,6 = 22,5%

Это значит, что при соблюдении указанной структуры капитала, привлечение каждого дополнительного рубля будет стоить организации 22,5 копейки. Однако резерв нераспределенной прибыли для инвестора полностью исчерпан, следовательно, дополнительные вложения будут финансироваться за счет заемных и привлеченных средств, цена которых выше рассчитанной средневзвешенной цены всего авансированного капитала (табл. 5.2).

Таблица 5.2 – Расчет предельной цены капитала

Вид источниковВозможная сумма, д.е.Используемая сумма, д.е.Удельный вес, коэфф.Цена капитала, %
1 в2 в1 в2 в1 в2 в
Привлеченные средства0,40,425,025,0
Заемные средства0,10,230,030,0
Нераспределенная прибыль0,50,420,020,0
Всего1,01,023,024,0

Изменение структуры капитала влечет изменение цены совокупного капитала. В нашем случае повышение удельного веса более дорогих источников средств вызывает рост средневзвешенной цены капитала.

Таким образом, можно сделать вывод о том, что при данной структуре капитала имеет место некоторое значение предельной цены капитала, которое отражает уровень расходов по привлечению дополнительных источников финансирования при условии сохранения их первоначального соотношения. Когда организация не в состоянии обеспечить необходимый объем капитала с минимальной ценой и вынуждена привлекать более дорогостоящие ресурсы, средневзвешенная цена совокупного капитала возрастает, и этот момент носит название точки разрыва предельной цены капитала.

Предельная стоимость капитала | Marginal Cost of Capital, MCC

При составлении бюджета капитальных вложений или оценке долгосрочных инвестиционных решений необходимо учитывать концепцию предельной стоимости капитала (англ. Marginal Cost of Capital, MCC). Фактически предельной стоимостью капитала является стоимость последней денежной единицы полученной в результате привлечения дополнительного капитала. Как правило, чем больше финансирования пытается привлечь компания, тем выше будет процентная ставка, которую будут требовать инвесторы, что можно представить графически следующим образом.

При привлечении дополнительного капитала компания может рассматривать три источника:

— долговое финансирование (эмиссия облигаций или привлечение банковских кредитов).

Каждый из этих источников имеет свою стоимость, которая изменяется в соответствии со спросом и предложением, а также зависит от соотношения риск/доход. Например, каждый последующий банковский кредит или эмиссия облигаций увеличивает финансовый рычаг компании, что приводит к росту риска неплатежеспособности, который кредиторы будут компенсировать более высокой процентной ставкой. В свою очередь, дополнительная эмиссия акций увеличивает их количество в обращении, что приведет к эффекту разводнения и, скорее всего, к снижению их рыночной стоимости. Следовательно, чтобы привлечь инвесторов компания будет вынуждена предложить более высокие дивиденды, что увеличит стоимость этого источника капитала. Таким образом, при увеличении объемов привлечения финансирования предельная стоимость капитала будет также расти.

Сталкиваясь с необходимостью привлечения дополнительного капитала для финансирования долгосрочных инвестиционных проектов, компания должна учитывать тот факт, что предельная стоимость капитала будет возрастать. В свою очередь, это приведет к росту средневзвешенной стоимости капитала (англ. Weighted Average Cost Of Capital, WACC), которая используется в качестве ставки дисконтирования при оценке чистой приведенной стоимости (англ. Net Present Value, NPV) проекта. Следовательно, каждый последующий проект должен обладать более высокой доходностью, чем предыдущий. Чтобы лучше разобраться в ситуации, рассмотрим ее на примере.

Пример

Компания рассматривает возможность реализации долгосрочного инвестиционного проекта, для чего ей необходимо привлечь дополнительное финансирование в размере 10000000 у.е. Это возможно сделать за счет долгосрочного банковского кредита, который может быть предоставлен под 25% годовых. На данный момент капитал компании составляет 75000000 у.е., а его структура выглядит следующим образом:

— долгосрочные долговые обязательства 25000000 у.е. (доля 0,3333);

При этом процентная ставка по долгосрочным долговым обязательствам составляет 21% годовых, рыночная стоимость одной обыкновенной акции 15,5 у.е., последний выплаченный дивиденд 1,2 у.е. на акцию, темп прироста дивидендов 5%, ставка корпоративного налога на прибыль 30%.

В случае принятия положительного решения о привлечении дополнительного финансирования за счет банковского кредита предельная стоимость капитала для компании составит 25%. В свою очередь это также приведет и к изменению средневзвешенной стоимости капитала компании. Чтобы оценить это изменение, рассчитаем значение WACC до привлечения кредита, для чего нам надо рассчитать стоимость обыкновенного акционерного капитала (ke) по следующей формуле.

где D1 – ожидаемый дивиденд;

P – рыночная цена обыкновенной акции в настоящий момент;

g – темп прироста дивидендов.

Ожидаемый дивиденд рассчитывается по формуле и составит 1,26 у.е.

где D – последний выплаченный дивиденд.

Стоимость обыкновенного акционерного капитала составит 0,1313 или 13,13%.

Следовательно, средневзвешенная стоимость капитала компании составит 13,65%.

WACC = 0,3333*21%*(1-0,3)+0,6667*13,13% = 13,65%

Привлечение банковского кредита изменит структуру капитала, что, в свою очередь, приведет к изменению его средневзвешенной стоимости. В этом случае новый капитал компании составит 85000000 у.е., а структура будет выглядеть следующим образом:

— банковский кредит 10000000 у.е. (доля 0,1176)

— долгосрочные долговые обязательства 25000000 у.е. (доля 0,2941);

— обыкновенный акционерный капитал 50000000 у.е. (доля 0,5882).

Таким образом, средневзвешенная стоимость капитала составит 14,1%.

WACC = 0,1176*25%*(1-0,3)+0,2941*21%*(1-0,3) + 0,5882*13,13% = 14,1%

Увеличение предельной стоимости капитала привело к тому, что средневзвешенная стоимость капитала компании также возросла, что можно графически представить следующим образом.

Интерпретация предельной стоимости капитала

При составлении оптимального бюджета капитальных вложений менеджер проекта должен учитывать концепцию роста предельной стоимости капитала. Это также имеет важнейшее значение при оценке целесообразности реализации того или иного проекта, поскольку ее рост, как правило, приводит к росту средневзвешенной стоимости капитала. Таким образом, постоянное привлечение дополнительного финансирования приведет к росту средневзвешенной стоимости капитала, и в какой-то момент реализация новых проектов станет экономически нецелесообразной.

Ссылка на основную публикацию
Adblock
detector